Die Ukraine am Rande der Staateninsolvenz

Die Ukraine war schon vor dem russischen Überfall ein kritisch verschuldetes Land, welches infolge eines externem Schocks leicht in die Zahlungsunfähigkeit rutschen konnte. Mit dem Angriff von außen ist dieser Schock in der größtmöglichen Dimension 2022 eingetreten. Wie tragfähig die Schulden sein werden – unter der Annahme eines weiter bestehenden ukrainischen Staates – wird sich erst zeigen, wenn der Krieg zuende sein wird. Dazu betrachten wir zunächst die Ausgangssituation vor Beginn der Aggression, um dann die unterschiedlichen Finanzierungen, die der ukrainische Staat zu seiner Selbstverteidigung bekommen hat, genauer anzusehen. Schließlich fragen wir, mit welchen Mitteln die (Ende Mai 2022) absehbare Schuldensituation nach Kriegsende so reduziert werden kann, dass ein ukrainischer Staat eine Chance auf einen selbstbestimmten Wiederaufbau erhält.

Die Auslands- und öffentlichen Schulden der Ukraine am 31.12.2020

Die Wirtschaft der Ukraine hat sich seit der Fast-Staatspleite von 2015 trotz der militärischen Aggression Russlands im Donbass und auf der Krim zunächst erstaunlich positiv entwickelt – allerdings auf Pump, vor allem durch die Ausgabe neuer Staatsanleihen und durch umfangreiche Kreditaufnahmen beim Internationalen Währungsfonds (IWF). Beide Verschuldungsformen erfordern regelmäßige Refinanzierungsmöglichkeiten, wenn sie nicht in die Insolvenz führen sollen.

Die wichtigsten Schuldenindikatoren (Stand 31.12.2020)

Der 31.12.2020 ist das letzte Datum, zu dem standardisierte Informationen zur Auslandsverschuldung aller Staaten im Debtor Reporting System der Weltbank zur Verfügung stehen.

Wer sind die Gläubiger der Ukraine?

Von den knapp 130 Milliarden US-Dollar Auslandsschulden Ende 2020 entfallen 24 Milliarden auf kurzfristige Verbindlichkeiten, die bei Tragfähigkeitsberechnungen und Umschulden nicht weiter berücksichtigt werden. Auch der größere Teil der gesamten Auslandsschulden, der auf private ukrainischer Schuldner entfällt, wird hier zunächst nicht weiter betrachten. Von den 41,6 Milliarden US-Dollar langfristigen Schulden des Staates und der privaten Schuldner entfallen 27 Milliarden US-Dollar auf private Gläubiger und knapp 15 Milliarden auf private Gläubiger.

Der ukrainische Staat ist zu drei Fünfteln seiner externen Finanzierung vom internationalen Anleihemarkt abhängig. Der Privatsektor dagegen verschuldet sich im Ausland hauptsächlich in Form klassischer syndizierter Bankkredite. Lediglich multilaterale Geber, darunter prominent die Weltbank, auf die mit fast 6 Milliarden US-Dollar mehr als die Hälfte aller Forderungen von multilateralen Banken entfallen, sowie der IWF – mit mehr als 12 Milliarden US-Dollar der größte Einzelgläubiger – spielen außerhalb des Anleihemarkts als Financiers des ukrainischen Staates noch eine spürbare Rolle.

Bei anderen Regierungen – sei es durch Handelsgeschäfte oder durch Entwicklungszusammenarbeit – war die Ukraine vor dem Krieg kaum verschuldet. Allerdings klaffen die oben zugrunde gelegten auf der Grundlage von Angaben der Gläubiger weit auseinander. Laut Bundesfinanzministerium verlangt Deutschland vergleichsweise bescheidene 29 Millionen Euro aus der Entwicklungszusammenarbeit und 46 Millionen Euro aus bundesverbürgten Handelsgeschäften. Auf der Grundlage ukrainischer Angaben weist die Weltbank einen geringeren Betrag, nämlich 28 Millionen US-Dollar als Schulden aus der Entwicklungszusammenarbeit, aber stattliche 282 Millionen US-Dollar an deutschen Handelsforderungen aus.

Ein Sonderfall sind die Schulden der Ukraine bei Russland, auf die unten genauer eingegangen wird.

Trend

In den Jahren 2015 und 2016 waren die Schuldenindikatoren der Ukraine – offensichtlich infolge der ersten russischen Aggressionen und des dadurch bedingten Rückgangs der Wirtschaftsleistung (Schwerindustrie im Donbass und Tourismus auf der Krim) – stark angestiegen. Seither hatte sich das Verhältnis von Schuldenstand zu Wirtschaftsleistung deutlich verbessert und auf immer noch recht hohem Niveau stabilisiert. Anders als in anderen Ländern hatte sich das erste Pandemiejahr 2020 noch nicht dramatisch auf die Schuldensituation ausgewirkt.

Allerdings war die Ukraine schon Ende 2020 mit mehr als 22 Milliarden US-Dollar bei Zinsen und Tilgungen gegenüber fast allen seinen bilateralen Gläubigern im Zahlungsverzug.

Bisherige Schuldenerleichterungen für die Ukraine

Die Ukraine hat bisher einmal im Pariser Club ihre Verbindlichkeiten gegenüber den Club-Mitgliedern umgeschuldet: im Jahr 2001 unter Classic Terms, d.h. ohne Schuldenerleichterungen. Kurz zuvor (1998-2000) waren in vier Verhandlungsrunden mit privaten Gläubigern insgesamt 2,3 Milliarden US-Dollar umgeschuldet worden. Insgesamt wurden dabei Schuldenerleichterungen von etwas mehr als 10 Prozent erzielt.

Das wichtigste Umschuldungsabkommen handelte die Ukraine 2015 aus, als es 18,5 Milliarden US-Dollar in Staatsanleihen umschuldete. Sie handelte mit den Anleiheinhabern, darunter prominent große Fonds wie Franklin Templeton und die brasilianische Investment Bank BTG Pactual, einen Nachlass in Höhe von 20 Prozent aus sowie eine Streckung der Fälligkeiten um vier Jahre. Im Gegenzug erhielten die Gläubiger teilweise indexierte Anleihen, die einen höheren Coupon für den Fall höheren Wirtschaftswachstums in der Ukraine in Aussicht stellten. Finanziert wurde der Umtausch durch einen Kredit des IWF in Höhe von 17,5 Milliarden US-Dollar.

Aktuelle Risiken für die Schuldentragfähigkeit (vor Beginn des Krieges im Februar 2022)

Die Ukraine streitet sich mit Russland um die Rückzahlung eines Eurobonds von rund 3 Milliarden US-Dollar, welchen Russland 2014 dem seinerzeitigen moskaufreundlichen Präsidenten Janukowitsch kurz vor dessen Sturz abgekauft hatte. Die Ukraine beharrt darauf, dass die Anleihe in die Umschuldung des Jahres 2015 einzubeziehen sei, während Moskau darin keine normale Anleihe, sondern einen Kreditvertrag zwischen Staaten erblickt. Trotzdem will Russland die Anleihe auch nicht im Pariser Club verhandeln, sondern beharrt auf einem im Anleihevertrag festgeschriebenen privilegierten Gläubigerstatus.

Da die Anleihe unter englischem Recht begeben wurde, liegt der Fall seither vor Londoner Gerichten. Im November 2018 entschied das Berufungsgericht zugunsten der Ukraine, woraufhin Moskau den Supreme Court angerufen hat. Dieser entschied vorläufig zugunsten Russlands, ohne dass es zu einer Durchsetzung der russischen Ansprüche gekommen wäre.

Aktuelle Risiken für die Schuldentragfähigkeit (nach Beginn des Krieges im Februar 2022)

Der im Februar 2022 von Russland ausgelöste Krieg trifft die ukrainische Wirtschaft in einer extremen Weise. Die Zerstörung lebenswichtiger Infrastruktur, die Traumatisierung eines großen Teils der Bevölkerung, die Verluste an Menschenleben und existenzsichernden Arbeitsverhältnisse für die Überlebenden werden sich auch dann zu einer wirtschaftlich und fiskalisch völlig untragbaren Situation summieren, wenn es nach Beendigung der Kampfhandlungen noch einen ukrainischen Staat geben sollte. Insbesondere die Inhaber von ukrainischen Staatsanleihen, aber auch die bilateralen öffentlichen Gläubiger werden sich auf einen weitgehenden Forderungsverzicht einstellen müssen. Das gilt auch, wenn es nach einem für den Westen akzeptablen Friedensschluss zu einer massiven Unterstützung des Wiederaufbaus durch die Europäische Union und andere westliche Akteure kommt.

Bemerkenswert ist, dass auch nach Beginn der Kampfhandlungen der IWF die Auszahlungen aus dem laufenden 2,2 Milliarden US-Dollar schweren Programm fortgesetzt hat. Die Weltbank hat sogar eine schnell auszuzahlende Neuzusage in Höhe von 3 Milliarden US-Dollar gemacht. Das sind willkommene starke Signale, die den Widerstand gegen den Aggressor unterstützen. Wie die Ukraine allerdings in der Lage sein soll, diese Forderungen zu begleichen – insbesondere im Fall der relativ kurzfristigen Ansprüche des IWF – ist nicht zu erkennen.

Kreditaufnahmen der Ukraine zwischen dem 01.01.2021 und dem Kriegsbeginn am 24.02.2022[1]

Zwischen dem 01.01.2021 und dem Kriegsbeginn am 24.02.2022 haben sich die Auslandsschulden des Ukrainischen Staates bereits spürbar erhöht, und es hat eine bedeutender Verschiebung von der Finanzierung am Kapitalmarkt (Anleihen) hin zu Finanzierungen aus multilateralen Quellen stattgefunden:[2]

Im Jahr 2021, in dem die russische Aggression durch den Truppenaufmarsch seit Oktober/November an der ukrainischen Grenze sukzessive aufgebaut wurde, hat es bereits eine deutliche Verschiebung von privaten zu öffentlichen, vor allem multilateralen Gläubigern gegeben. AM wichtigsten war dabei eine Zusage des IWF im Rahmen des Rapid Finance Instruments von rund 1,3 Milliarden US-Dollar (1005,9 Millionen Sonderziehungsrechte).

Die Unterstützung des ukrainischen Widerstands durch bilaterale und multilaterale Kreditvergaben seit Kriegsbeginn

Aus vielen Teilen der Welt, darunter prominent Staaten, die auch zuvor schon Gläubiger der Ukraine waren, erhält das Land umfangreiche Unterstützung finanzieller und materieller Art. Ein wesentlicher Teil dieser Unterstützung kommt in Form von Schenkungen von Material, Geld oder Dienstleistungen. Diese Art der Unterstützung ist naturgemäß unerheblich für die Schuldensituation einer Nachkriegs-Ukraine. Ein bedeutender Teil der Unterstützung – insbesondere derjenigen aus multilateralen Finanzquellen – erreicht das Land allerdings in Form von Krediten – überwiegend solcher zu günstigen Konditionen. Diese erweitern auf der Seite den Spielraum der Regierung für die Aufrechterhaltung des öffentlichen Lebens in der Ukraine sowie seine soziale und militärische Selbstverteidigung. Auf der anderen Seite bergen sie die Gefahr, die Ukraine in die Zahlungsunfähigkeit geraten zu lassen.

Auf der Grundlage der Recherchen des Ukraine Support Tracker des Instituts für Weltwirtschaft in Kiel können wir bis Ende Mai Kreditfinanzierungen aus bilateralen und Multilateralen Quellen im Umfang von 16,7 Milliarden US-Dollar identifizieren.[3] Sie stammen mehrheitlich aus multilateralen Quellen, nämlich dem IWF, der Weltbankgruppe, der EBRD, der EU-Kommission und der EIB. Bilaterale Kreditgeber sind Japan, Polen, Kanada, Frankreich, Großbritannien, die USA und Deutschland.

Addiert man diese bis Mai 2022 zugesagten neuen Kredite zu den vom ukrainischen Finanzministerium angegeben 47 Milliarden US-Dollar, kommt man auf Auslandsschulden des ukrainischen Staaten Mitte 2022 in Höhe von mindestens 63 Milliarden US-Dollar.

Kombiniert man nur die 50,37 mit der von der Weltbank im März vorhergesagten um 45% gegenüber 2021 reduzierten Wirtschaftsleistung (IWF sagt: -35%), und nimmt man an, dass die private Auslandsverschuldung unverändert geblieben ist, kommt man auf ein Verhältnis aller Auslandsschulden zur Wirtschaftsleistung von rund 100%. Der für die Zahlungsfähigkeit an ausländische Gläubiger noch wichtigere Indikator Schuldenstand zu jährlichen Exporteinnahmen, der den Zugang zu harter Währung aus dem Export von Gütern und Dienstleistungen widerspiegelt, und der Ende 2020 bereits 60 Prozentpunkte über dem kritischen Niveau von 150% lag, dürfte sich wegen der Blockade der ukrainischen Weizenexporte noch dramatischer entwickeln.

Szenarien für die ukrainische Schuldensituation nach Kriegsende und Optionen für eine wirksame Entschuldung

Die in den vorangegangenen Kapiteln zusammen gerechneten Auslandschulden stellen eine Momentaufnahme dessen dar, was wir bis zum Ende Mai 2022 wissen können. Jede Berechnung von Tragfähigkeit und Entlastungsbedarf muss sich zwangsläufig auf die Annahme stützen, dass der Krieg in Kürze beendet sein wird, die wichtigsten Parameter einer Tragfähigkeitsberechnung – absoluter Schuldenstand, durchschnittliche Konzessionalität, Rückzahlungsprofile sowie Schuldenstand im Verhältnis zur wirtschaftlichen Leistungsfähigkeit, aber auch Entwicklung der Wirtschaftsleistung der Nachkriegs-Ukraine und Finanzierungsbedarf für die Beseitigung der Schäden – quasi eingefroren werden. Über dieses Behelfskonstrukt hinaus können quantifizierbare Annahmen nicht gemacht werden, da mit jedem weiteren Tag Krieg (a) die Schulden potenziell weiter steigen, (b) die Wirtschaftsleistung 2022 und danach potenziell weiter einbricht und (c) die weiter entstehenden Schäden den Finanzierungsbedarf für die Wiederherstellung einer Vorkriegs-Normalität weiter ansteigen lassen.

Ein weiterer für die Wiederherstellung von Schuldentragfähigkeit potenziell sehr wichtiger aber nicht vorhersehbarer Aspekt ist die Frage, ob es auf irgendeinem Wege gelingen kann, den Aggressor zur Reparatur des von ihm angerichteten Schadens heranzuziehen. Dabei muss berücksichtigt werden, dass auch die russische Volkswirtschaft durch den Krieg und die von ihm ausgelösten Sanktionen schwer getroffenen wird. Von der ukrainischen Regierung wurden jüngst Überlegungen zur Absicherung neuer ukrainischer Staatsanleihen durch im West eingefrorenes russisches Vermögen ins Gespräch gebracht.[4]

Schätzung direkter Schäden an ziviler Infrastruktur einschließlich produktiver Einrichtungen und Wohnbebauung bei statista zum 18.4. knapp unter 100 Mrd. US-$[5]; Medienberichte sprechen schon von mehr als 500 Milliarden.

Angesichts dieser Größenordnungen können zwei Entwicklungen ausgeschlossen werden:

• Erstens, dass die Ukraine nach Kriegsende zu einem „normalen“ Schuldner-Gläubiger-Verhältnis mit seinen externen Kreditgebern zurückkehrt, seinen Schuldendienst mittelfristig wieder aufnimmt und dann Zahlungsverpflichtungen aus der Vorkriegszeit ebenso zurückzahlt wie die neuen Kredite, die während des Krieges gewährt wurden.
• Zweitens, dass die Instrumente, über welche die internationale Gemeinschaft aktuell verfügt, ausreichen, um zu einer Sonderregelung für die Ukraine zu kommen: Für die als umfassend diskutierten Schuldenerlassprogramme – die HIPC-Initiative und das Common Framework der G20 – war und ist die Ukraine nicht qualifiziert. Die Evian Terms des Pariser Clubs könnten theoretisch eine weit reichende Streichung der bilateralen Forderungen anderer Regierungen ermöglichen; diese sind aber, wie wir oben gesehen haben relativ klein; und ein Versuch, vergleichbare Schuldenerleichterungen durch private Gläubiger zu dekretieren – wie der Club es regelmäßig versucht – würde im besten Falle zu jahrelangen juristischen Auseinandersetzungen mit nicht-kooperativen Privatgläubigern führen.

Innovation im Bereich des globalen Schuldenmanagements, wie es international schon öfter angestrebt wurde – etwa mit dem SDRM-Vorschlag des IWF von 2001 oder dem UNO-Projekt der G77 2014/5 – und wie die Bundesregierung es mit der Verpflichtung auf die Schaffung eines Staateninsolvenzverfahrens im Koalitionsvertrag eigegangen ist, ist deshalb im Fall der Ukraine unerlässlich. Ein Optionenmenü, bei dem die Überwindung der untragbaren ukrainischen Schulden mit der Finanzierung des Wiederaufbaus verbunden wird, könnte gleichwohl einige Maßnahmen einschließen, die nicht erst erfunden werden müssten, sondern bewährte Instrumente wieder aufnehmen:

• Für alle bilateralen und multilateralen öffentlichen Forderungen an eine Nachkriegs-Ukraine muss eine kohärente Umschuldung unter Einschluss aller Forderungen nach dem Vorbild der HIPC/MDRI-Initiative ausgehandelt werden. Wichtig wäre dabei eine von unabhängiger Seite erstellte Schuldentragfähigkeitsanalyse, da deren traditionelle Autoren – IWF und Weltbank – durch ihre Rolle als bedeutende Kriegskreditgeber selbst als Gläubiger betroffen sind. Vorstellbar ist für eine solche Regelung das Verhandlungsformat einer „Schuldenkonferenz“ nach dem Vorbild der Londoner Konferenz von 1952/3, bei dem die (west-)deutschen Vor- und Nachkriegsschulden in einem kohärenten Verfahren auf ein tragfähiges Niveau reduziert werden konnten.[6]
• Die Dekretierung der Uneintreibbarkeit privater Forderungen an die Ukraine für einen Zeitraum von mindestens 20 Jahren. Für einen kürzeren Zeitraum war eine solche Maßnahme in Bezug auf die Öleinnahmen des Irak 2004 im Zuge der Pariser Club-Regelungen vom Weltsicherheitsrat dekretiert worden. Sollte dieser in solchem Sinne nicht handlungsfähig sein, könnten auch exekutive Dekrete, wie sie US-Präsident Bush damals unilateral erlassen hatte, an den wichtigen Finanzplätzen New York und London den gleichen Zweck erfüllen.[7]
• Private Gläubiger sollten die Möglichkeit erhalten, ihre Forderungen mit hohen Abschlägen von mindestens 90 Prozent in Investitionen in den Wiederaufbau in der Ukraine umzuwandeln (sog. Debt-to-Equity-Swaps).
• Private Gläubiger, die bereit sind, ihre Forderungen im Rahmen von Debt-for-Development-Swaps in Kooperation mit internationalen Organisationen wie dem UNDP oder dem World Food Programme einzubringen, sollten dafür steuerliche Entlastungen erhalten können.
• Die Ukraine-Krise sollte der IWF dringend zum Anlass nehmen, seine Politik der Zinsaufschläge zu überdenken. Diese belastet Länder, die IWF-Ressourcen länger als vorgesehen oder über die Quote des Landes hinaus in Anspruch nehmen. Im Fall der Ukraine sind das in den Jahren 2021-2023 allein 423 Millionen US-Dollar.

Referenzen

^{[1] Zentrale Seite des UKR FinMin: https://mof.gov.ua/en/borgova-politika (abgerufen am 30. Mai 2022).}

^{[2] Daten des ukrainischen Finanzministeriums zum 31.12.2021 gegenüber WB-Daten zum 31.12.2020.}

^{[3] A. Antezza, , A. Frank, P. Frank, L. Franz, E. Rebinskaya, C. Trebesch (2022): Which Countries help Ukraine and how? Introducing the Ukraine support tracker; IfW Kiel Working Paper 2218.}

^{[4] “Ukraine considers moves to issue debt receipts backed by Russian assets”; Financial Post May 24th 2022. Allerdings hat US-Finanzministerin Janet Yellen solchen Überlegungen „zum jetzigen Zeitpunkt“ eine Absage erteilt.}

^[5] E^{stimated direct losses from damages to civilian infrastructure from the Russian invasion in Ukraine: www.statista.com/statistics/1303344/ukraine-infrastructure-war-damage (abgerufen am 30. Mai 2022).}

^{[6] Londoner Schuldenabkommen: https://erlassjahr.de/themen/londoner-schuldenabkommen (abgerufen am 30. Mai 2022).}

^{[7] J. Kaiser und A. Queck: Odious Debts – Odious Creditors? International Claims on Iraq; FES Dialogue on Globalization 2004.}